A股大跌教訓(xùn):資本市場(chǎng)配套政策亟待破局
編者按:一年過(guò)去,A股市場(chǎng)走勢(shì)雖已恢復(fù)平靜,但市場(chǎng)上對(duì)這一輪大跌的研究和討論卻沒(méi)有停止。證券時(shí)報(bào)記者試圖通過(guò)與眾多券商高管、私募高管、證券分析師、經(jīng)濟(jì)學(xué)家、律師的對(duì)話,尋找引發(fā)這場(chǎng)大跌的根源,反思A股市場(chǎng)制度建設(shè)中存在的問(wèn)題,總結(jié)經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。
證券時(shí)報(bào)記者張欣然梁雪去年6月起,中國(guó)投資者經(jīng)歷了一場(chǎng)前所未有的大跌,上證指數(shù)[0.07%]在不到一個(gè)月的時(shí)間,最多跌去1800點(diǎn),跌幅約35%,絕大多數(shù)股票遭遇“腰斬”。投資者不僅回吐此前牛市以來(lái)的利潤(rùn),更陷入本金急速虧損的困局中。
時(shí)隔一年,這塊最痛的記憶給A股投資者留下了什么?值得深思。
一堂風(fēng)險(xiǎn)教育課
“股票市場(chǎng)中,最重要的就是信心,大家都是這次股災(zāi)中的羔羊,任人宰割。別說(shuō)股民了,就連私募、公募的信心也被打擊得支離破碎?!鄙钲谝晃凰侥祭峡偙硎?,當(dāng)下除了收拾悲觀情緒,更應(yīng)該認(rèn)真反思存在的問(wèn)題。
“如果這場(chǎng)危機(jī)沒(méi)來(lái),那么市場(chǎng)認(rèn)為所有風(fēng)險(xiǎn)都可以控制?!敝?jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所所長(zhǎng)吳曉求曾表示,“但事實(shí)上,任何金融風(fēng)險(xiǎn)只是暫時(shí)緩解,但風(fēng)險(xiǎn)一旦出來(lái),任何制度安排都不可以消滅?!薄氨敬喂蔀?zāi)為市場(chǎng)參與者上了一堂慘烈的風(fēng)險(xiǎn)教育課,股災(zāi)雖然殘酷,但同時(shí)帶來(lái)諸多值得吸取的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。”東興證券非銀行業(yè)研究員齊瑞娟稱(chēng),一定要加強(qiáng)對(duì)杠桿的監(jiān)管,金融市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的高杠桿交易不僅會(huì)帶來(lái)泡沫,更會(huì)造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
“經(jīng)歷去年夏天的股市大跌之后,中國(guó)監(jiān)管部門(mén)正從中吸取教訓(xùn),學(xué)習(xí)如何管理這個(gè)市場(chǎng)?!敝袊?guó)主權(quán)財(cái)富基金——中投公司的股權(quán)策略投資部總監(jiān)張一清表示,管理者與市場(chǎng)的溝通非常貧乏,他們正在學(xué)習(xí)如何與市場(chǎng)更好地對(duì)話。
權(quán)威人士也指出,高杠桿是“原罪”,是金融高風(fēng)險(xiǎn)的源頭。對(duì)證券公司而言最重要的是嚴(yán)控兩融標(biāo)的,加強(qiáng)兩融逆周期調(diào)節(jié)。比如,杠桿交易和股市存在內(nèi)生正相關(guān)關(guān)系,牛市對(duì)杠桿的需求是客觀存在的,在牛市加強(qiáng)兩融逆周期調(diào)節(jié)既需要技術(shù),也需要藝術(shù)。
毫無(wú)疑問(wèn),去年6月份股市暴跌來(lái)得非常突然、非常劇烈,超出了幾乎所有人的預(yù)期,即使在相關(guān)部門(mén)已經(jīng)采取應(yīng)對(duì)措施的情況下,依然未能扭轉(zhuǎn)整個(gè)A股市場(chǎng)的走勢(shì)。
知名財(cái)經(jīng)撰稿人皮海洲也曾發(fā)表文章說(shuō),去年6月~7月發(fā)生在中國(guó)股市的這場(chǎng)股災(zāi),進(jìn)一步暴露了現(xiàn)行《證券法》存在的不足,包括此前《證券法》修改所存在的不足,如股市的救市制度問(wèn)題,尤其是平準(zhǔn)基金制度的問(wèn)題等。
化解危機(jī)新思路
正如中國(guó)證監(jiān)會(huì)原首席顧問(wèn)梁定邦所說(shuō),2015年股市大跌最為核心的三大教訓(xùn)是中國(guó)內(nèi)地股市先天不足、證券法的缺陷、救市決策過(guò)于倉(cāng)促。
接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí),一些業(yè)內(nèi)人士稱(chēng),這種狀況也充分反映出我們對(duì)股市可能出現(xiàn)的危機(jī)準(zhǔn)備不足,缺乏必要的應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)。因此,即使這次股市危機(jī)得到緩解,也不能就此沾沾自喜,更不能就此認(rèn)為已完全可以應(yīng)對(duì)各種市場(chǎng)危機(jī)。
中國(guó)銀行[0.00%資金研報(bào)]資深研究員、前中國(guó)銀行副行長(zhǎng)王永利公開(kāi)表示,“我們必須深刻反思、認(rèn)真查找這次股市危機(jī)的原因、運(yùn)行機(jī)理,以及我們?cè)谖C(jī)識(shí)別、應(yīng)對(duì)預(yù)案、有效行動(dòng)等方面存在的問(wèn)題和教訓(xùn),及時(shí)修訂完善相關(guān)制度和監(jiān)管規(guī)定,嚴(yán)肅查處違規(guī)違紀(jì)行為,切實(shí)增強(qiáng)我們應(yīng)對(duì)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩和危機(jī)的能力?!薄肮善笔袌?chǎng)有自身漲跌規(guī)律,但是杠桿會(huì)加劇市場(chǎng)波動(dòng),因此必須加強(qiáng)對(duì)杠桿的監(jiān)管,規(guī)范、透明發(fā)展,有效降低杠桿,防止杠桿過(guò)度。”國(guó)泰君安[0.00%]研究所說(shuō),當(dāng)前需要加強(qiáng)法治,打擊坐莊、不法勾兌等行為,引導(dǎo)市場(chǎng)進(jìn)行價(jià)值投資。最重要的是,政府救市是正常的逆周期調(diào)節(jié),該出手時(shí)就出手。
對(duì)于A股大跌留給資本市場(chǎng)的深刻教訓(xùn),華創(chuàng)證券副總經(jīng)理華中煒總結(jié)了以下三點(diǎn):第一,我國(guó)金融體系的監(jiān)管框架需要改革,分業(yè)監(jiān)管的框架已經(jīng)越來(lái)越難以適應(yīng)金融業(yè)態(tài)相互滲透和綜合發(fā)展的趨勢(shì),無(wú)法把握整個(gè)市場(chǎng)的資金流動(dòng)脈絡(luò),在分析市場(chǎng)情況和研究應(yīng)對(duì)措施上就會(huì)被動(dòng)。
第二,股災(zāi)對(duì)市場(chǎng)的壓力測(cè)試顯示我國(guó)資本市場(chǎng)容量雖然大,但深度不夠??共▌?dòng)和做對(duì)沖的能力較弱,導(dǎo)致出現(xiàn)千股跌停、千股停牌這樣的極端情況,甚至需要行政干預(yù)。無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)自身的力量來(lái)調(diào)節(jié),未來(lái)在加強(qiáng)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)工具的創(chuàng)設(shè)、完善做空機(jī)制等方面都任重道遠(yuǎn)。
第三,對(duì)杠桿的使用要非常謹(jǐn)慎,中國(guó)的投資者以個(gè)人為主,容易產(chǎn)生羊群效應(yīng),導(dǎo)致杠桿率快速上升和下跌,因此要加強(qiáng)投資者教育,并從制度上進(jìn)行安排。例如,場(chǎng)內(nèi)的兩融杠桿最高到2.25倍,平均在1.5~1.8倍之間,而場(chǎng)外的配資渠道最高可以做到10倍,這樣應(yīng)對(duì)波動(dòng)的能力就非常差了。
加強(qiáng)投資者教育
“救市是非常正確的,然而方式方法需要改進(jìn)?!鄙虾R晃恢侥祭峡偡Q(chēng),比起從股指期貨、高頻交易中找原因,還不如加強(qiáng)投資者教育,把資金引導(dǎo)到管理水平較高的基金中。
“同時(shí),要加強(qiáng)對(duì)上市公司的信息披露要求,加強(qiáng)投資者教育,引導(dǎo)基于價(jià)值投資的市場(chǎng)風(fēng)格?!比A中煒表示,投資者需要樹(shù)立正確的投資邏輯,不能盲目跟風(fēng)炒作,尤其是機(jī)構(gòu)投資者,要利用專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)挖掘并投資于真正有價(jià)值的公司,個(gè)人投資者要謹(jǐn)慎使用杠桿。
同時(shí),華中煒還說(shuō),券商需要進(jìn)一步提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力,建立全面的風(fēng)險(xiǎn)控制模型,及時(shí)跟蹤市場(chǎng)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)并采取相應(yīng)措施。此外,在創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面,既要勇于開(kāi)拓,也要把握住金融機(jī)構(gòu)的職業(yè)道德底線,不能因?yàn)橹\利而過(guò)于冒進(jìn)。最后,還要加強(qiáng)對(duì)客戶(hù)賬戶(hù)的管理,杜絕虛擬賬戶(hù)的出現(xiàn),防止資金和賬戶(hù)游離于監(jiān)管體系之外。
“市場(chǎng)的復(fù)雜程度比設(shè)想的要更為復(fù)雜,股災(zāi)也直接影響了證券法的修改進(jìn)度。”上海市海華永泰律師事務(wù)所高級(jí)合伙人王進(jìn)對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示,此次股災(zāi)一方面暴露我國(guó)資本市場(chǎng)法律制度的不完善,在信息披露、交易規(guī)則等方面均需要進(jìn)一步細(xì)化;另一方面,也暴露了現(xiàn)行分類(lèi)監(jiān)管體系與市場(chǎng)現(xiàn)狀之間的矛盾。
政策亟待破局
事實(shí)上,在總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)之余,市場(chǎng)更關(guān)心現(xiàn)行規(guī)章制度中還應(yīng)該做哪些優(yōu)化,以應(yīng)對(duì)未來(lái)發(fā)生類(lèi)似的情況。
“資本市場(chǎng)是由預(yù)期支撐的,切忌朝令夕改,以導(dǎo)致預(yù)期紊亂?!闭闵套C券副總裁、浙商資管總經(jīng)理李雪峰認(rèn)為,應(yīng)當(dāng)明確資本市場(chǎng)預(yù)期,認(rèn)真做好中國(guó)資本[0.00%]市場(chǎng)的長(zhǎng)期規(guī)劃。
關(guān)于完善監(jiān)管方面,李雪峰表示,要保持監(jiān)管工作定力,強(qiáng)調(diào)系統(tǒng)思維,不要從一個(gè)極端走向另一個(gè)極端;要狠抓政策制度建設(shè)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,要具體到每一塊業(yè)務(wù)本身去制定規(guī)則細(xì)節(jié),避免行政化、一刀切和長(zhǎng)官意識(shí);要花大力氣認(rèn)真狠抓長(zhǎng)期制約金融業(yè)發(fā)展的特殊痼疾,如監(jiān)管套利等,避免知而不行和知行不一。
“系統(tǒng)總結(jié)此次救市的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),形成成熟的風(fēng)險(xiǎn)處置預(yù)案?!眹?guó)泰君安研究所相關(guān)人士表示,同時(shí)要建立常態(tài)透明的溝通機(jī)制,監(jiān)管層與市場(chǎng)及時(shí)有效溝通,定時(shí)發(fā)布消息,穩(wěn)定投資者預(yù)期;發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者,傳播價(jià)值投資理念穩(wěn)定器作用;投資者要認(rèn)清杠桿的兩面性,提高風(fēng)險(xiǎn)意識(shí),不要輕易運(yùn)用超過(guò)自身管理能力的杠桿。
東興證券非銀行業(yè)研究員齊瑞娟也認(rèn)為,中國(guó)金融監(jiān)管體系亟待改革,應(yīng)從傳統(tǒng)的多頭監(jiān)管向雙峰監(jiān)管甚至是一元的綜合監(jiān)管發(fā)展,強(qiáng)化中央銀行監(jiān)管職責(zé)。
“監(jiān)管層應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的建設(shè)和安排,減少對(duì)市場(chǎng)頻繁的直接干預(yù),同時(shí)對(duì)相關(guān)金融機(jī)構(gòu)建立逆周期的資本監(jiān)管機(jī)制,防止券商在市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)仍過(guò)于激進(jìn)。” 華中煒表示。
“熊市實(shí)際上是‘治市’的關(guān)鍵階段,固本培元才能為未來(lái)的牛市奠定良好的發(fā)展基石。”華林證券財(cái)富管理中心私人業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理胡宇說(shuō),中國(guó)資本市場(chǎng)仍處于新興加轉(zhuǎn)軌階段,最終目標(biāo)肯定是要讓中國(guó)資本市場(chǎng)跟上中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展步伐,而正確的治理理念、法制建設(shè)和嚴(yán)格落實(shí)執(zhí)行才是推動(dòng)這一發(fā)展目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵。不妨可以考慮逐步降低印花稅的同時(shí),增加資本利得稅,化解市場(chǎng)交易頻繁的弊端。
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