中國債券市場交易員和分析師預計，已經(jīng)持續(xù)兩年的債牛之花恐將在2016年上半年凋謝。

彭博上周問卷調(diào)查22家不同機構的交易員和分析師結果顯示，近七成受訪者預期債市2014年開始的牛市行情將在今年上半年結束。宏觀經(jīng)濟在連續(xù)探底后企穩(wěn)促使貨幣政策調(diào)整，及人民幣匯率貶值壓力造成資本外流，被視為可能打斷債牛行情的風險因素。

“目前暫預期債券牛市能延續(xù)到今年年中，因為當前的基本面和政策面不支撐收益率反彈，”廣發(fā)銀行金融市場部高級交易員顏巖在電話采訪中稱，“不過經(jīng)濟的狀況需要邊走邊看”。

彭博中國本幣主權債券指數(shù)顯示，中國債市正處于2010年以來有數(shù)據(jù)統(tǒng)計以來的最長的牛市行情中。10年期國債收益率今年以來已累計下跌了近80個基點，目前處于2.8%左右的近六年低位。調(diào)查結果預估中值顯示，今年10年期國債收益率的主要波動區(qū)間料為2.6%-3.1%。

東吳證券[-0.74%資金研報]債券分析師劉長江亦在電話采訪中預計，今年經(jīng)濟基本面將有所好轉，上半年資金面依然充?；虺掷m(xù)支撐債市，然而下半年或面臨拐點。

宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)

中國債牛行情延續(xù)至今，與貨幣政策寬松不斷加碼和市場流動性充裕密不可分。中央經(jīng)濟工作會議將今年宏觀政策定調(diào)為，穩(wěn)健的貨幣政策需更為靈活，為結構性改革創(chuàng)造適宜貨幣環(huán)境，積極的財政政策需更加有力。彭博上周的貨幣政策調(diào)查亦顯示，多數(shù)經(jīng)濟學家料今年仍有進一步寬松空間。

受訪者預計，隨著政策寬松效應逐步顯現(xiàn)，中國經(jīng)濟增長今年可能企穩(wěn)，這增加了貨幣政策轉向及寬松措施退出的風險。為應對經(jīng)濟增長持續(xù)下行的壓力，中國央行自2014年11月以來，已6次降息，并多次普遍及定向下調(diào)法定存款準備金率。

調(diào)查中，約4成受訪者將宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)，列為今年債市最可能面臨的風險因素；約18%選擇了政策基調(diào)調(diào)整；近14%選擇違約風險釋放；其余分別約有9%選擇了新債供給壓力、流動性寬松收斂和人民幣風險。

招商銀行[-1.48%資金研報]同業(yè)金融總部高級分析師劉東亮上周在報告中稱，經(jīng)歷連續(xù)上漲的債市安全邊際已經(jīng)收窄，經(jīng)濟企穩(wěn)對機構心理的沖擊或帶來債市階段性的大幅調(diào)整。

經(jīng)濟探底成功的預期也讓受訪者對今年的股市比債市更為樂觀。瑞銀投信投資部主管張繼文此前接受彭博采訪時表示，已將包含A股和港股在內(nèi)的中國股市投資評級由中性上調(diào)至增持，滬指上看4500點。所有的受訪者中，僅有1位認為今年固定收益類產(chǎn)品的收益將優(yōu)于權益類產(chǎn)品。

不過，調(diào)查結果也顯示，有接近14%的受訪者預計牛市將貫穿2016年全年并延續(xù)至2017年，且分別約有9%的受訪者認為或延續(xù)至三季度或四季度末。

蘿卜白菜各有所愛

調(diào)查中，受訪者對今年最為看好的債券投資品種，蘿卜白菜各有所愛。其中青睞金融債、地方債和可轉債的占比略高，均達約18%，其余分別有近14%看好高等級和低等級信用債及城投債。

廣發(fā)銀行的顏巖表示，最看好地方債。“因為在不算低的資金成本下，地方債收益率更具吸引力；最近這個品種在二級市場上每天還出現(xiàn)了一兩筆成交，隨著今年的持續(xù)發(fā)行，存量規(guī)模增長，有望助力流動性改善。”

中央經(jīng)濟工作會議決定今年將逐步提高赤字比率，彭博此前援引知情人士報道指出，財政部部長樓繼偉稱計劃三年置換15萬億元左右地方債。中金此前在2016年展望報告中指出，預計2016年財政赤字率或擴大至3%-4%的水平，地方政府債凈增量料將大幅升至5-6萬億元。

就財政部會否鑒于地方債或放量發(fā)行而提高其定價上限，受訪者存較大分歧，予以肯定和否定答復者各半。當前公開發(fā)行的地方債定價上限為各期限國債收益率算術平均值上浮15%；定向發(fā)行地方債定價上限為各期限國債收益率算術平均值上浮30%。

另外，調(diào)查還顯示，受訪者對海外投資者可能最為青睞的券種判斷較為統(tǒng)一，多數(shù)選擇流動性更佳、風險系數(shù)相對低的利率債品種，其中逾七成看好國債，近二成看好金融債。

流動性風險在資本外流

絕大多數(shù)受訪機構預期對2016年資金面無需過度擔憂，整體有望延續(xù)今年的格局。64%的受訪者認為2016年整體流動性將是偏寬松，另有27%的受訪者更為樂觀，認為資金面寬松，僅有14%的受訪者謹慎勾選緊平衡。

流動性“太平盛事”下，機構最提防的不利因素是資本外流。問及風險因素，41%投資人投票給人民幣匯率風險，占比最高；選擇貨幣政策基調(diào)、股市走牛和新債供給壓力的占比，依次為27%、18%和14%。

“流動性是不會泛濫的那種寬松，所以預期為偏寬松吧，”顏巖稱。針對人民幣匯率風險可能令流動性承壓的問題，他預期貶值壓力過大，央行或適時出手干預；若資本流出壓力過大，可以動用降準來對沖，但這一切都取決于監(jiān)管層的考量。

中國央行8.11匯改主動釋放人民幣貶值壓力，而防止人民幣過度貶值的干預措施的造成外匯儲備和銀行外匯資產(chǎn)流失，市場中人民幣流動性收緊。本次調(diào)查中，82%的機構認為今年基礎貨幣最主要投放方式仍有賴于降準。

彭博12月中旬進行的另一次調(diào)查中，經(jīng)濟學家預期到今年底，中國存準率將降至15%，低于目前水平250基點。

公開市場操作

流動性的保證有助推動資金利率下行。本輪調(diào)查的預估中值顯示，今年銀行間質押式7天期回購利率中樞區(qū)間落于2.0%-2.4%；截止一季度末該品種利率或落在2.15%水位，這一水平有望創(chuàng)下2015年6月中以來的新低點。從年初至今，7天回購利率累計跌幅約269個基點，全年利率均值2.86%上下。

公開市場操作上，預期今年一季度央行繼續(xù)滾動逆回購操作的投資者占比為86%，14%機構人士料季度內(nèi)某個時點可能暫停逆回購，并在之后維持空窗。

中國央行于2015年1月22日以重啟逆回購的方式結束持續(xù)了近兩個月的公開市場操作空窗期，在春節(jié)長假前2月17日暫停了一次后，一直滾動操作至4月21日才再次暫停，并維持了逾兩個月零操作。6月25日央行為助穩(wěn)市場預期，意外再施逆回購且滾動操作至今。