2016中國金融年度論壇金融創(chuàng)新峰會今日在國家會議中心舉行，民生證券總裁助理、研究院執(zhí)行院長管清友在主題演講中表示，經濟運行低位均衡短時間很難被打破，關于未來中長期走勢有很多判斷，有V型、U型、L型，還有人說是LV。實際上現(xiàn)在經濟運行所處的狀態(tài)，恰恰是低位均衡。從高位均衡到低位均衡?，F(xiàn)在處于低位均衡想打破是比較困難的，需要時間是比較長的，需要條件是比較多的。
此外，管清友還表示，農產品可能會是一個下一步資產輪動的領域。這里有“厄爾尼諾”現(xiàn)象，前一年的高點會帶來第二年的異常天氣，氣象專家表示，2015年恰恰是厄爾尼諾現(xiàn)象的大年，今年異常天氣應該還是比較明顯的。異常天氣加上資產輪動的特點可能會導致農產品價格，進而導致整個CPI當中食品價格的上升。那么CPI價格的上升可能會進一步制約貨幣政策的寬松力度，進而會影響到所謂一級市場和二級市場投資的選擇。
以下為演講實錄：
管清友：非常高興有機會和大家交流，宋老師說我經常有特別的觀點，現(xiàn)在只能這樣說，不保證全說真話，但是肯定不講假話。我看前面兩位建波和徐最都比較嚴肅，我稍微說點也比較嚴肅的事情。就是上周我看了一個東西，是我們另外一個領導發(fā)給我的，如何成為中國著名經濟學家，列了八條，什么杠桿、債務、創(chuàng)新等等，后來我看好像說的還挺有道理，實際上是調侃經濟學家的一種說法，但是我覺得可能大部分是經濟學家的共識，也就是說，聽經濟學家，或者聽分析師來講東西95%是一樣的，差別在那5%，或者說甚至比5%差別會更少，剛才前面兩位講的很多內容我都贊同，不同的視角，有些我也不一定贊同，今天就不當面批評了。開玩笑。
今天我想從三方面給大家梳理一下政策、經濟和資產輪動方面的變化。一個是政策新的周期，第二是經濟運行新常態(tài)，從我們的觀察來講，所謂低位均衡可能還需要比較長的時間才能走出，才能打破。第三方面是資產輪動新的特點，這對于我們研判未來投資趨勢有一定的參考意義。
政策的新周期大家也都有感受，傳統(tǒng)周期實際上被很多經濟學家總結為叫“政治錦標賽”，也有人稱之為叫“為GDP論”，地方官員的升遷與GDP、財政收入有直接的關系。新的周期應該說從十八大以后確實發(fā)生了一些變化，這種變化我們看到傳統(tǒng)的政治錦標賽和地方政府競爭式的模式是被打破了，被切斷了。但是新的激勵機制并沒有完全建立起來，這實際上應該說除了我們中長期結構性因素導致的經濟下行壓力之外，我覺得應該是一個比較重要的導致現(xiàn)在產生經濟下行壓力的原因。這方面實際我剛才說，大家很好理解，應該說也都有感受。從政策選擇上我們看到，在2012年底以來，應該說政策的切換是比較明顯的，盡管我們從中央文件當中看到的政策一直是這幾個提法，只是增加了幾條。積極的財政政策、穩(wěn)健的貨幣政策，宏觀政策要穩(wěn)，微觀政策要活，社會政策要托底，后來又加上產業(yè)政策和改革。這幾個說法是一以貫之的。從我們作為一個市場研究者的角度來講還是發(fā)現(xiàn)了政策切換，總的政策基調還是平衡，供給端和需求端走一個平衡的路線，以時間換空間。
這中間經歷了幾次所謂的切換。我給大家舉兩個例子，第一次切換是2013年二季度，我們知道當時4月份有非常重要的政治局常委會，提出的基調是穩(wěn)增長、控通脹、防風險，這個基調現(xiàn)在反過頭來看實際是比較緊的調子，所以2013年的二季度，6月份發(fā)生了銀行間市場流動性的短缺，就是我們通常說的錢荒。隨后在6月底和7月初的政府和政治局會議基調被扭轉過來，變成穩(wěn)增長、調結構、促改革。這是一次比較明顯的切換。
第二次切換是2015年初，這次切換強調需求擴張。大家說怎么需求擴張在2015年沒有看到現(xiàn)象呢？這里跟我最開始講到的新的政策周期變化，或者是原來的激勵機制被打破有關系。也就是說2015年隨著發(fā)改委項目審批的加快，事實上從政策意圖上確實在強調需求擴張。由于地方政府現(xiàn)在，用國務院領導的說話懶證、怠政，導致傳導的時間拉長了，政策實質比原來想象的要長。現(xiàn)在流行一個說法，原來政府部門門難進，臉難看，事難辦?，F(xiàn)在是門好進，臉好看，不辦事，我想實際上是民間對這種激勵機制的變化，新政策周期的描述。這種政策周期拉長，就導致需求擴張最后的效果逐漸反映到了2015年底和2016年的一季度。實際從2015年初審項目頻率就加快了，再加上2016年一季度，我們剛剛過去一個季度看到新增信貸也都創(chuàng)造了歷史新高，也就是說項目審批加上信貸配合，出現(xiàn)了我們所謂一季度經濟增長的一個反彈。2015年這一次也是比較重要的一次切換。
大家現(xiàn)在關心的問題在于，剛剛5月9日發(fā)表的權威人士的訪談，是不是意味著另外一次切換呢？總體而言，我覺得大的基調還是供給和需求兩端都要同時強調。但是5月9日權威人士的訪談，我想可能會意味著下一次的切換。在2015年的年初以來強調總需求擴張的基礎之上，實際2016年5月9日的這篇文章可能會把政策的力度往供給側遷移。也就是說，會再次發(fā)生一次切換。但是是不是就不要需求的適度擴張了？我想肯定也不是。所以從這個角度來講，在未來至少一年之內供給側的改革可能是我們比較值得關注的一個事情。從二級市場投資的角度來講，我們也建議從去年11月份、12月份到今年4月份這個期間，強調的是需求的擴張，國際大宗商品價格的反彈。現(xiàn)在我們更多強調要關注供給側改革，二級市場要關注與改革相關的一些議題。這是第一方面，政策新周期的切換，以及對我們投資帶來的一些影響。
第二方面，經濟運行的常態(tài)。低位均衡短時間很難被打破，關于未來中長期走勢有很多判斷，有V型、U型、L型，還有人說是LV。但是我們不妨用一個最基本的模型去看一下未來經濟走勢。實際上現(xiàn)在經濟運行所處的狀態(tài)，恰恰是低位均衡。從高位均衡到低位均衡，實際這個節(jié)點在2008年金融危機，這個復雜的理論不介紹了。現(xiàn)在處于低位均衡想打破是比較困難的，需要時間是比較長的，需要條件是比較多的。為什么這么講？我們可以簡單看一下這個邏輯。以我們這次煤炭、鋼鐵價格的反彈為案例。因為我們處于一個低位均衡的狀態(tài)，再加上中國特色特殊的情況，我們沒有實現(xiàn)市場出清，甚至產能過剩的情況可能更為嚴重了。也就是說需求低迷導致很多企業(yè)去庫存，去庫存確實起到了一定的作用，是需要時間來消化的。我前面提到2015年開始強調需求擴張，政策慢慢發(fā)揮力量，去庫存也到了一定程度，確實有一個價格反彈，庫存回補的過程。我們在今年一季度看到的鋼鐵、煤炭價格的反彈就是這種情況。但是由于產能并沒有出清，所以價格反彈的時候我們看到的情況是產能迅速的恢復，迅速的擴大，甚至一些原來已經停產很長時間所謂的“僵尸企業(yè)”也出現(xiàn)復產。這也就是很多媒體報道中的那種某些省份的情況，為什么越去產能，產能越大的基本狀態(tài)。
但是當產能迅速擴張的時候，馬上又會出現(xiàn)一個問題，因為你沒有出清，所以價格會有一個再次回落的過程，當價格再次進入回落，產能過剩的情況可能進一步加劇，也就是說我們看到產能過剩的情況和價格的漲跌聯(lián)系在一起。產能過剩進一步加劇，可能又會把我們整個相關的行業(yè)，整個經濟運行重新拉回到低位均衡。要走出低位均衡是需要時間，需要特別強力條件的。從這個角度來講，很多學者講到的供給側結構性改革對于今天的中國來講確實是意義非常重要，我想這個怎么強調都不為過，大家對這個問題是有共識的。
第三方面，資產輪動。剛才徐總也提到了，流動“堰塞湖”的問題，市場很多人都認識到這個問題。流動性“堰塞湖”，徐總有一個很有意思的比喻，我記得應該是徐總最先提出來。我們很多企業(yè)是在海水里渴死，這個比喻特別好?，F(xiàn)在面臨的流動性過剩，但是你會發(fā)現(xiàn)流動性想去的地方有阻礙，去不了，因為我們在很多領域還有非常強力的管制，不開放，甚至管制更強。他不想去的地方你怎么引導可能都不會去，這是我們很大的一個結構性問題。而且流動性“堰塞湖”存在的情況之下，因為我們的經濟波動是M型，波動非常小，經濟是平的，原來基于經濟周期比較明顯時期推測資產輪動，每年投的不敢說失效，至少作用大打折扣。美林的同志跟我們說你們不能說失效?，F(xiàn)在資產輪動是什么特點呢？不同角度有不同的說法，至少從我們的角度來看出現(xiàn)杠桿化、短期化。因為大家對于未來經濟走勢預期是不明朗的，或者預期是比較悲觀的，就出現(xiàn)了把流動性投入到目測到價格洼地當中去，而且以最快的時間獲得收益。
2014年7月到2015年6月股票市場的模式是這樣的，2015年7月開始債券市場的牛市也是如此，我們在2015年年底看到的房地產市場杠桿化也是這個特點。大家可能會問下一個杠桿會在哪里，我不太清楚，因為確實出現(xiàn)資產輪動的無序化，我們很難預計到什么地方去。但是有一個特點我們是要清楚的，今年在流動性“堰塞湖”的背景下出現(xiàn)所謂資產輪動脫虛降實的情況確實是比較明顯的。年初的大宗商品價格反彈是這種情況，下一步會不會輪動到以農產品為代表的這些領域當中去，我覺得是值得我們關注的。
這里我還要補充一個情況，為什么我們覺得農產品可能會是一個下一步資產輪動的領域呢？這里有“厄爾尼諾”現(xiàn)象，前一年的高點會帶來第二年的異常天氣，我專門請教過氣象專家，2015年恰恰是厄爾尼諾現(xiàn)象的大年，今年異常天氣應該還是比較明顯的，我相信大家也看到了國家防總的相關說明。異常天氣加上資產輪動的特點可能會導致農產品價格，進而導致整個CPI當中食品價格的上升。那么CPI價格的上升可能會進一步制約貨幣政策的寬松力度，進而會影響到我們所謂一級市場和二級市場投資的選擇。
用20分鐘時間給大家梳理三方面的內容，講不對的地方請大家批評指正。謝謝！
